Analiza zrównoważonego tempa wzrostu firmy – w jaki sposób prawidłowo ustalić SGR

Dodano: 14 listopada 2016
manager

O możliwościach samofinansowania tempa wzrostu firmy oraz wzrostu sprzedaży bez konieczności pozyskiwania nowego ka­pitału zewnętrznego informuje Cię wskaźnik granicznej stopy zrównoważonego wzrostu (ang. Sustainable Growth Rate -SGR). W tym artykule przybliżymy na przykładach jakimi metodami możesz go obliczyć. Ponadto nasz ekspert poda Ci receptę na utrzymanie wartości firmy.

Wskaźnik SGR należy zdefiniować jako maksymalną stopę wzrostu wartości sprzedaży, jakiej może oczekiwać firma, bez pozyskiwania nowego kapitału zewnętrznego lub jakichkolwiek zmian w swojej bieżącej polityce finansowej.


Najbardziej  rozpowszechnionymi metodami ustalania stopy wzrostu zrównoważonego, z których możesz korzystać, są:

  1. modele podstawowe,
  2. model alternatywny,
  3. model przepływów pieniężnych.

Poniżej będziesz mógł dogłębnie zapoznać się z 1. rodzajem modelów ustalania stopy zrównoważonego wzrostu.

Podstawowe modele obliczania SGR

Najprościej wielkość bezpiecznej stopy wzrostu sprzedaży bez konieczności pozyskiwania nowego kapitału zewnętrznego mo­żesz zdefiniować na tzw. poziomie finansowym, czyli z uwzględ­nieniem wartości kapitału własnego.

Możesz to przedstawić w następujący sposób:

gdzie:

RE1     - wartość zysku zatrzymanego w danym okresie,

E0       - wartość początkowa kapitału własnego - wartość ka­pitału własnego na początku okresu analizy,

EAT1   - wartość osiągniętego w danym okresie zysku netto,

DIV1   - wartość naliczonych do wypłaty dywidend,

div      - stopa wypłaty dywidend,

ROE   - stopa zwrotu z kapitału własnego,

b         - stopa zysku zatrzymanego.

W sytuacji gdyby firma nie zakładała wypłaty dywidend właścicielom (div = 0), powyższy wzór informowałby, że SGR = ROE - tempo zrów­noważonego wzrostu jest tu proporcjonalnie zależne od osiąganej przez firmę stopy zwrotu z kapitału własnego.

Zwróć uwagę, że występującą we wzorze na SGR stopę ROE możesz również wyznaczyć z uwzględnieniem struktury finan­sowania firmy i coraz częściej stosowanego w praktyce finanso­wej wskaźnika ROIC.

W tym celu przyjmij następujące oznaczenia:

  • EBIT - zysk operacyjny przed spłatą odsetek i opodatkowaniem,
  • EAT - zysk netto po opodatkowaniu,
  • T       - stopa podatku dochodowego,
  • D       - wartość kapitału obcego długo- i krótkoterminowego obciążonego odsetkami,
  • IC     - wartość zaangażowanego w działalność firmy kapitału własnego (E) i kapitału obcego obciążonego od­setkami (D),
  • iD      - średnia stopa oprocentowania kapitału obcego (kredytów i pożyczek),
  • ROE = EAT:E,
  • ROIC = EBIT : IC.

Wartość zysku netto po opodatkowaniu obliczysz zatem z rów­nania:

EAT = (EBIT - ID x D) x (1 - T)

Rozpisując ten wzór cząstkowo z uwzględnieniem stóp zwrotu, otrzymujesz:

Teraz dzieląc obie strony równania przez wartość kapitału wła­snego (E), otrzymujesz zależność między stopą zwrotu z zaanga­żowanych kapitałów (ROIC), strukturą kapitałów (D/E) a stopą zwrotu z kapitału własnego (ROE):

ROE = ROIC x (1 - T) + (ROIC - iD) x (1 - T) x D/E

Wyliczoną postać ROE wpisujesz do formuły na stopę zrówno­ważonego wzrostu przedsiębiorstwa (SGR) - otrzymasz w kon­sekwencji nową postać wzoru. Wskazuje ona na wpływ ren­towności operacyjnej na zaangażowanym kapitale i wartości zaangażowanego w firmę kapitału na tempo jej wzrostu:

Formułę tę spotkasz pod nazwą podstawowego równania stopy zrów­noważonego wzrostu przedsiębiorstwa.

Odczytując parametry formuły na wzrost, możesz dojść do wniosku, że wzrost sprzedaży i zysków, a w konsekwencji war­tości zaangażowanego w firmę kapitału własnego, będzie po­większał się dopóki:

  • zaangażowane kapitały ogółem będą przynosiły ustaloną
     stopę ROIC,
  • firma utrzyma bieżącą strukturę kapitałową opisaną wskaź­nikiem dług do kapitału własnego (D/E),
  • oprocentowanie zadłużenia (stopa iD) oraz stopa wypłaty dy­widend (div) nie ulegną zmianie.

Jeśli więc założysz na kolejne okresy funkcjonowania firmy stałość:

    1. poziomu zadłużenia kapitału własnego (D/E),
    2. stopy wypłaty dywidend (div) oraz
    3. kosztu długu przed opodatkowaniem (iD)

- to bezpieczne (zrównoważone) tempo wzrostu sprzedaży będzie funkcją liniową rentowności zaangażowanych w fir­mę kapitałów (ROIC).

Występująca w formule na stopę zrównoważonego wzrostu ROIC jest często używana do oceny efektywności wykorzystania kapitału obrotowego netto.

Zauważ, że zysk operacyjny osiągany ze sprzedaży produktów i usług firmy oraz wartość kapitału zaangażowanego w aktywa stanowią kluczowe czynniki wzrostu jednostki. Tworzy to rów­nież większy potencjał i możliwości sfinansowania wypraco­wanym kapitałem wewnętrznym planowanego na nowy okres tempa wzrostu firmy.

Ważnym czynnikiem, który wpływa na tempo wzrostu firmy, jest także proporcja podziału zysku. W sytuacji gdy firma pla­nuje wypłacenie wysokich dywidend, ogranicza sobie dostęp­ność do kapitału wewnętrznego pozwalającego sfinansować zakładany rozwój i wzrost.

Zwróć uwagę, że jeśli sfinansuje się wzrost przedsiębiorstwa zyskiem zatrzymanym, w następnym okresie Twojej analizy, np. w kolejnym roku, w rzeczywistości zmieni się wskaźnik struktury kapitałowej (D/E). Zakładając w modelu wzrostu zrównoważonego jego stały poziom, wraz ze wzrostem kapitału własnego (E), powinieneś założyć proporcjonalny wzrost za­dłużenia oprocentowanego (D), pozyskanego przy tym samym koszcie kapitałowym.

Ostatnim czynnikiem bezpośrednio wpływającym na potencjał wzrostowy firmy jest struktura kapitału opisana wskaźnikiem dźwigni finansowej (D/E). Im silniej firma wspomaga się dłu­gami, korzystając z pozytywnego efektu dźwigni finansowej, tym szybszego wzrostu można się spodziewać w nowym okre­sie jej funkcjonowania.

Jak zapisać SGR na poziomie operacyjnym?

SGR uwzględniającą zaangażowanie kapitału własnego możesz również zapisać na tzw. poziomie operacyjnym.

W tym celu najpierw rozpisujesz ROE:

W konsekwencji otrzymasz następujący zapis granicznej stopy wzrostu, który spotkasz alternatywnie pod nazwą zmodyfiko­wanego równania wzrostu zrównoważonego:

gdzie:

div      - stopa wypłaty dywidend,

EBIT1 - zysk operacyjny z danego okresu analizy,

S1 - wartość przychodów ze sprzedaży z danego okresu analizy,

IC0 - wartość zaangażowanego kapitału własnego i obcego obciążonego odsetkami na początek okresu analizy,

EBT1 - zysk brutto z danego okresu analizy - po spłacie odse­tek, ale przed opodatkowaniem,

E0 - wartość kapitału własnego na początek okresu ana­lizy,

EAT1 - zysk netto (po opodatkowaniu) z danego okresu ana­lizy.

Z układu zależności wskaźników zyskowności Du Ponta gra­niczną stopę wzrostu przedsiębiorstwa (SGR) możesz również zapisać następującym wyrażeniem:

gdzie:

OPM     - marża zysku operacyjnego ze sprzedaży,

CT        - wskaźnik  obrotowości  zaangażowanego  kapitału stałego,

FLM      - mnożnik dźwigni finansowej,

T          - stopa podatku dochodowego,

EBIT1 - zysk operacyjny (przed spłatą odsetek i opodatkowa­niem) z okresu analizy,

IC0 - wartość zaangażowanych kapitałów stałych na po­czątek okresu analizy - suma wartości kapitału wła­snego i kapitałów obcych obciążonych odsetkami,

NOPAT1 - zysk operacyjny po opodatkowaniu - w licznych mier­nikach z zakresu zarządzania finansami oraz w kon­cepcji zarządzania wartością, synonim zysku netto,

S1          - wartość osiągniętych w danym okresie przychodów ze sprzedaży,

pozostałe oznaczenia zaś jak we wcześniejszych wzorach.

Formuła na stopę SGR jasno wskazuje, że zdolność firmy do sfinansowania zakładanego wzrostu sprzedaży bez konieczności pozyskiwania nowego kapitału zewnętrznego zależy od 5 determinant, nośników wartości dla właścicieli przedsiębiorstwa.

Jeśli te 5 czynników pozostanie stałe w kolejnych okresach działalności, to firma bez pozyskania dodatkowego kapitału ze­wnętrznego nie może wzrosnąć silniej, niż wynika to z poziomu granicznej stopy wzrostowej.

Jeżeli mimo to zarząd spółki założyłby sfinansowanie wzrostu wyższe niż graniczny, możliwy do osiągnięcia bez pozyskiwa­nia dodatkowego kapitału zewnętrznego, to wówczas firma za­częłaby odczuwać niedobór środków finansowych. Może to doprowadzić m.in. do kryzysu gotówkowego i utraty płynno­ści finansowej. Konieczne będą zatem strategiczne decyzje do­tyczące zarówno działalności operacyjnej firmy, jak i jej dzia­łalności finansowej.

Natomiast wtedy gdy firma zaplanowałaby swój wzrost niższy od granicznego, to mogłaby gromadzić z działalności bieżącej nadmierne nadwyżki środków finansowych. Bez zmiany kie­runków wykorzystania kapitału niezagospodarowana gotówka wywoła koszty utraconych korzyści i zmniejszy zyskowność działania firmy, a także obniży jej wartość dla właścicieli.

Zależność pomiędzy faktycznie osiąganą lub zakładaną stopą wzrostową, graniczną stopą wzrostu zrównoważonego (SGR) a sytuacją pieniężną firmy możesz także przedstawić graficznie.

Poniżej znajdziesz rysunek zestawiający stopę wzrostu przed­siębiorstwa z jego sytuacją gotówkową:

Wzrost zrównoważony a sytuacja w otoczeniu firmy

Zrównoważone tempo wzrostu firmy możesz także rozpatrywać w kontekście otoczenia konkurencyjnego i sektora funkcjono­wania.

Zauważ, że przedsiębiorstwa z szybko rozwijającej się branży o niskiej rentowności i wysokiej kapitałochłonności mają nie­wielkie szanse na utrzymanie pożądanego tempa wzrostu wy­łącznie na bazie funduszy wewnętrznych.

Wtedy kierownictwo zmuszone jest sięgnąć po kapitały ze­wnętrzne. Jest to konieczne, zwłaszcza gdy produkt lub usługa pojawiły się na rynku w miarę niedawno i zdobycie przewagi strategicznej wymaga szybkiego rozwoju firmy. W takiej sytu­acji możesz spodziewać się częstych, znacznych niedoborów gotówki.

W dojrzałym sektorze tempo zrównoważonego wzrostu może przekraczać potrzeby strategiczne przedsiębiorstwa, co prowa­dzi do nadwyżek gotówki. W takiej sytuacji firma powinna zweryfikować swoją politykę finansową i rozważyć podwyż­szenie wypłaty dywidend, skup własnych akcji w celu ich umo­rzenia albo spłatę części zadłużenia. Może też zainwestować zgromadzone fundusze w nowe przedsięwzięcia, akwizycje in­nych firm itp.

Jaka jest recepta na utrzymanie wartości firmy?

Możesz wyodrębnić kilka działań, dzięki którym trudności finan­sowe nie powstaną, a Twoja firma utrzyma swoją wartość bez konieczności pozyskiwania z zewnątrz dodatkowego kapitału.

Żeby osiągnąć taki stan, Twoja firma powinna:

  1. ograniczyć lub zaniechać wypłaty dywidend. Wskaźnik stopy zysku zatrzymanego wyniesie 1 i zwiększy się stopa SGR,
  2. zmienić swoją strukturę kapitałową, ograniczając udział ka­pitału własnego, np. może wezwać do sprzedaży akcji w celu
    ich umorzenia,
  3. zwiększyć marżę zysku operacyjnego ze sprzedaży, np. przez
    redukcję kosztów operacyjnych, szczególnie tych o charak­terze stałym,
  4. poprawić stopę zwrotu z zaangażowanych kapitałów poprzez
    lepsze wykorzystanie aktywów wcześniej sfinansowanych
    tymi kapitałami
PRZYKŁAD

Analizę możliwości wzrostowych prześledźmy na przykładzie pewnej spółki o nazwie ALFA (celowo zmieniona nazwa autentycznej spółki giełdowej) i jej wyników finansowych w okresie 3 lat.

Wybrane dane finansowe oraz niezbędne wyliczenia prezentuje poniż­sza tabela.
Wybrane wyniki finansowe spółki ALFA (dane w tys. zł)




Zauważ, że badana spółka w 1. i 2. roku osiągała wzrost sprzedaży większy od wewnętrznych możliwości kapitałowych. Faktyczna stopa wzrostu sprzedaży była w tym okresie większa od stopy SGR. Finansu­jąc swój wzrost w tym czasie jedynie kapitałem własnym - brak zadłu­żenia obciążonego odsetkami - zaczęła osiągać niewielką wartość zysku netto i w konsekwencji wielkość ROIC.

Parametry finansowe wskazywały, że zrównoważony wzrost jest możli­wy na niskim poziomie jedynie w 2. roku, ponieważ zgodnie z wynikami uzyskanymi w 1. roku firma nie powinna rosnąć w ogóle - odnotowano wówczas ujemną wielkość stopy SGR.

Ujemny poziom stopy SGR w 1. roku możesz skomentować w ten sposób, że ze względu na ujemną stopę rentowności operacyjnej ze sprzedaży, po­wstałą na skutek nieosiągnięcia przez spółkę w tym czasie zysku operacyj­nego, firma nie dysponowała środkami, które mogłyby zasilić jej kapitał wewnętrzny. Nie zwiększając swoich zewnętrznych obcych źródeł finanso­wania rozwoju, musiała pokryć wzrost sprzedaży, konsumując wcześniej zgromadzony kapitał własny.

Dopiero zmiana na początek 3. roku (lub koniec 2. roku) sposobu finan­sowania działalności spółki spowodowała, że stopa wzrostu zrównowa­żonego (SGR) osiągnęła w tym roku poziom około 10%. Zmiana ta po­legała na podniesieniu wartości zaangażowanych kapitałów przez zwiększenie zaangażowania kapitałów zewnętrznych, głównie zwięk­szenie udziału kapitału obcego w finansowaniu działalności firmy.

Natomiast faktyczny wzrost spółki mierzony tempem wzrostu sprzeda­ży był o wiele mniejszy i wynosił jedynie 2,5%. Taka sytuacja wywoła­ła tworzenie nadwyżki środków pieniężnych i prawdopodobnie była jedną z przesłanek podzielenia się przez spółkę dochodami ze swoimi akcjonariuszami. Stąd 50% stopa wypłaty dywidend.

Poprawa od 1. roku sytuacji ekonomicznej badanej spółki, polegająca na stabilizacji zyskowności na poziomie operacyjnym, brutto i netto, spo­wodowała, że spółka mogła skorzystać z pozytywnego efektu dźwigni finansowej i podnieść swój potencjał oraz możliwości wzrostowe.

Dobrze rokuje to na kolejne lata funkcjonowania tego podmiotu, który wszedł już na ścieżkę długofalowego wzrostu i zdobywania silnej pozycji w sektorze swojego działania.

Warto zapamiętać

  1. Najbardziej  rozpowszechnionymi metodami ustalania stopy wzrostu zrównoważonego, z których możesz korzystać, są: modele podstawowe, model alternatywny, model przepływów pieniężnych.

  2. Stopa zrównoważonego wzrostu przydaje się jako punkt odniesienia przy ocenie wyników w długim okresie.
Nie ma jeszcze komentarzy do tego dokumentu.
Zaloguj się aby dodać komentarz

© PortalFK.pl
Strona używa plików cookies. Korzystając ze strony użytkownik wyraża zgodę na używanie plików cookies.

Przetestuj Portal FK przez 24 godziny za DARMO - otrzymasz dostęp do wszystkich treści Przetestuj Portal FK »

x
wiper-pixel