Analiza inwestycji rzeczowych: metody oceny ryzyka

Dodano: 16 sierpnia 2016
załamany zwalniany pracownik

Bardzo istotnym elementem oceny projektu jest zbadanie ryzyka. Punktem wyjścia powinna być dla Ciebie identyfikacja czynników ryzyka. Ocena ryzyka może okazać się trudna, bowiem dotyczy niepewnej przyszłości. Nie wiesz na pewno, jak nawet w najbliższym, a tym bardziej w dalszym okresie, będzie wyglądać otoczenie firmy, które przecież decyduje zarówno o przychodach, jak i jej kosztach. Jedną z lepszych metod oceny ryzyka w przypadku inwestycji rzeczowych jest analiza wrażliwości.

Punktem wyjścia w analizie wrażliwości jest dokładna ocena założeń projektu.

Powinieneś także dowiedzieć się, co do których danych wejściowych istnieje największe ryzyko odchylenia od prognoz.

W przypadku każdego projektu mogą to być inne pozycje, takie jak: wielkość sprzedaży, poziom kosztów, możliwość opóźnienia realizacji. Podstawą takiej oceny mogą być dane rynkowe, specyfika firmy, prognozy dotyczące całej gospodarki itp.

Następnie oceniasz efektywność projektu dla różnych scenariuszy – w zależności od poziomu kształtowania się danych wejściowych.

W ten sposób uzyskujesz dwie ważne informacje:

  1. przy jakich wielkościach brzegowych projekt ciągle będzie opłacalny (np. przy jakim poziomie stóp procentowych, przy jakiej marży ze sprzedaży), oraz

  2. które pozycje muszą być w szczególności kontrolowane podczas realizacji projektu, żeby projekt zakończył się sukcesem.

Oceniając projekt, powinieneś także zastanowić się nad sposobami wyjścia z projektu – kiedy będzie możliwa rezygnacja z projektu, jeżeli coś pójdzie niezgodnie z planem. Próbuj również znaleźć odpowiedź na pytanie, jakie będą koszty zaniechania projektu na poszczególnych etapach jego realizacji, czy będzie możliwość sprzedaży projektu niezakończonego – jakie są „ścieżki wyjścia”. Zauważ, że te czynniki również decydują o atrakcyjności projektu i jego ryzyku.

PRZYKŁAD

Firma zamierza otworzyć nową restaurację. Restauracja będzie prowadzona w wynajętym lokalu użytkowym (firma podpisała przedwstępna umowę najmu na 5 lat). Inwestycja obejmuje remont i przystosowanie obiektu, zakup niezbędnych sprzętów oraz wyposażenia.

Niezbędne nakłady inwestycyjne wynoszą 500.000 zł, w tym:

Remont obiektu

200.000

Zakup sprzętu

250.000

Zakup wyposażenia

50.000

Część nakładów (180.000 zł) firma pokryje z kredytu, pozostałą część ze środków własnych.

Przedsiębiorstwo uzyskało promesę bankową, która zawiera następujące warunki kredytowania:

  • oprocentowanie roczne 8% , plus jednorazowa prowizja 1%,

  • okres kredytowania – 7 lat,

  • roczna karencja w spłacie kredytu,

  • raty: 2. i 3. rok – 10%, 4–7 roku – 20%.

W pierwszej kolejności, oceniając opłacalność tej inwestycji, powinieneś przygotować prognozę przepływów pieniężnych dla projektu.

Powinieneś zwrócić szczególną uwagę na okres prognozy. Dla projektów, które zakładają eksploatację obiektu a nie sprzedaż, prognozę powinieneś sporządzić przynajmniej do dnia spłaty kredytu lub ustabilizowania się przepływów.

Po okresie szczegółowej prognozy szacujesz tzw. wartość rezydualną, czyli wartość nieskończonego strumienia rocznych przepływów (stałych lub rosnących w stałym tempie):

gdzie:

TV – wartość rezydualna,

g – średnioroczna stopa wzrostu,

k – koszt kapitału,

CFi – przepływy pieniężne w ostatnim roku prognozy szczegółowej.

Wartość rezydualną liczysz dla przepływów po okresie prognozy szczegółowej. W przypadku niektórych inwestycji czas realizacji i eksploatacji jest określony, np. firma kupuje maszynę, używa jej przez 5 lat i potem sprzedaje. W takim przypadku w prognozach uwzględniasz wszelkie korzyści z tej maszyny, w tym także prognozowaną cenę sprzedaży.

Istnieją jednak także projekty, które nie mają precyzyjnie określonego momentu zakończenia – możesz powiedzieć, że są „nieskończone”, czyli spółka będzie przez wiele lat korzystać
z efektu inwestycji.

W związku z tym, że trudno jest wiarygodnie prognozować dane finansowe za 20 czy 30 lat, liczysz wartość rezydualną, która jest dobrym przybliżeniem wartości przepływów pieniężnych po okresie prognozy szczegółowej.

Dla tej inwestycji przepływy wyglądają następująco:

Rok

0

1

2

3

4

5

6

7

8

Nakłady inwestycyjne

–500.000

               

Przychody

 

96.000

115.200

124.800

161.280

161.280

161.280

161.280

161.280

Koszty

 

75.220

77.360

87.840

102.884

102.884

102.884

102.884

102.884

- pracownicy

 

12.000

12.800

14.400

16.000

16.000

16.000

16.000

16.000

- czynsz

 

10.000

10.000

11.000

11.000

11.000

11.000

11.000

11.000

- materiały

 

30.720

34.560

37.440

48.384

48.384

48.384

48.384

48.384

- konserwacja sprzętu

 

5.000

7.500

12.500

12.500

12.500

12.500

12.500

12.500

- zakup wyposażenia

 

2.500

5.000

7.500

10.000

10.000

10.000

10.000

10.000

- marketing

 

15.000

7.500

5.000

5.000

5.000

5.000

5.000

5.000

Przepływy ze sprzedaży

 

20.780

37.840

36.960

58.396

58.396

58.396

58.396

58.396

Koszty finansowe

 

16.200

14.400

12.960

11.520

8.640

5.760

2.880

0

Przepływy pieniężne
z działalności

 

4.580

23.440

24.000

46.876

49.756

52.636

55.516

58.396

Podatek

 

0

0

0

1.973

2.521

5.251

5.798

6.345

Kredyt

180.000

0

18.000

18.000

36.000

36.000

36.000

36.000

0

Przepływy pieniężne
z projektu

320.000

4.580

5.440

6.000

8.903

11.235

11.385

13.718

52.051

A uproszczona prognoza rachunku zysków i strat dla tego przedsięwzięcia tak:

Rok

1

2

3

4

5

6

7

8

Przepływy z działalności

4.580

23.440

24.000

46.876

49.756

52.636

55.516

58.396

Amortyzacja i inne koszty niepieniężne

25.000

25.000

25.000

25.000

25.000

25.000

25.000

25.000

Zysk brutto

–20.420

–1.560

–1.000

21.876

24.756

27.636

30.516

33.396

Podatek

0

0

0

1.973

2.521

5.251

5.798

6.345

Zysk netto

20.420

1.560

1.000

19.903

22.235

22.385

24.718

27.051

W tym przykładzie przyjęliśmy upraszczające założenie, że przychody i koszty rachunkowe są zgodne z przepływami pieniężnymi. Oczywiście nie zawsze tak jest, dlatego prognozując i oceniając prognozy dotyczące inwestycji powinieneś pamiętać o tym, żeby uwzględnić odroczone terminy płatności (zarówno po stronie wpływów jak i wydatków) oraz różnice między kosztami rachunkowymi i podatkowymi (wpływające na kalkulację podatku dochodowego).

Ważnym etapem analizy, o którym nie możesz zapomnieć, jest ocena trafności założeń dotyczących poszczególnych elementów prognozy. W przypadku opisywanej powyżej
w przykładzie restauracji powinieneś rozważyć dokładnie następujące kwestie:

  • czy poziom przychodów ze sprzedaży jest możliwy do osiągnięcia. A zatem, jak wygląda najbliższa konkurencja (obecna i przyszła), czy poprzednie restauracje osiągały analogiczne wyniki, szczególnie w pierwszych okresach funkcjonowania, czy nowa restauracja w sieci nie „odbierze” dotychczasowych klientów innym restauracjom należącym do opisywanej firmy, itd.;

  • czy poziom i struktura kosztów jest zgodna z doświadczeniami w pozostałych restauracjach firmy – czy dobrze zaplanowano zatrudnienie, stopień zużycia materiałów, konieczność „odnowy” drobnego wyposażenia, zużycie energii itp.;

  • czy wydatki na marketing są wystarczające, żeby uzyskać planowany poziom sprzedaży;

  • czy harmonogram realizacji inwestycji jest bezpiecznie zaplanowany, czy nie grożą opóźnienia. Zauważ, że jest to szczególnie ważne w przypadku obiektów, które sezonowo uzyskują przychody ze sprzedaży – wtedy nawet opóźnienie o dwa miesiące może istotnie wpłynąć na odchylenia poziomu sprzedaży od planu;

  • jakie jest prawdopodobieństwo podniesienia czynszu po okresie umowy najmu;

  • jakie jest ryzyko wzrostu kosztów finansowych. W omawianym przypadku stopa oprocentowania jest stała, ale jest to szczególnie ważne przy kredytach walutowych lub ze zmienną stopą procentową;

  • jakie są prognozy dotyczące stóp podatkowych – jakie jest ryzyko, że zmieni się opodatkowanie.

Po ocenie jakości założeń możesz przystąpić do analizy opłacalności inwestycji. W przypadku inwestycji zakładających eksploatację obiektu raczej nie stosuje się prostych metod księgowych, gdyż takie projekty charakteryzują się długim okresem zwrotu. Wobec tego podstawą oceny powinny być metody dyskontowe.

PRZYKŁAD

Kontynuujemy poprzedni przykład z restauracją. Stopa dyskonta (średni ważony koszt kapitału) dla analizowanego projektu wynosi 8,09%:

Źródła finansowania

Kwota

Koszt

 

Kredyt

180.000

6,48%

 

Kapitał własny

320.000

9,00%

 

Razem

500.000

8,09%

=WACC

Koszt kapitału własnego został określony przez właścicieli na poziomie 9%, a koszt kredytu obliczasz, pomniejszając oprocentowanie o efekt tarczy podatkowej (8% x (1 – 0,19)).

Przed dyskontowaniem przepływów powinieneś jeszcze obliczyć wartość rezydualną.
W tym przypadku wyniesie ona 578.352 zł, co wynika z podzielenia wartości przepływów
w ostatnim roku prognozy (stabilne przepływy i po spłacie kredytu) przez koszt kapitału
(w tym wypadku będzie to koszt kapitału własnego, czyli 9%), tj. 52.051 : 0,09.

W przypadku tego projektu prognozujesz, że roczne przepływy ustabilizują się na poziomie 52.051 (stopa wzrostu g we wzorze na wartość rezydualną wynosi 0).

W związku z tym zdyskontowane przepływy pieniężne wyniosą:

Rok

0

1

2

3

4

5

6

7

8

Wartość rezydualna

Przepływy pieniężne z projektu

–320.000

4.580

5.440

6.000

8.903

11.235

11.385

13.718

52.051

578.342

Czynnik dyskontujący

1,0000

0,9251

0,8559

0,7918

0,7325

0,6777

0,6269

0,5800

0,5366

0,4964

Przepływy zdyskontowane

–320.000

4.237

4.656

4.751

6.521

7.614

7.137

7.956

27.930

287.089

Na tej podstawie możesz policzyć trzy główne wskaźniki:

NPV

37.891

PI

1,12

IRR

9,55%

Analizując otrzymane wyniki, możesz stwierdzić, że badany przez Ciebie projekt spełnia wymogi opłacalności. Wartość bieżąca jest bowiem dodatnia, indeks rentowności większy od 1, a IRR wyższa od kosztu kapitału aż o 1,46 pkt. proc. (ryzyko, że koszt kapitału wzrośnie aż o 1,46 pkt. proc. jest relatywnie niskie).

Powinieneś jednak ocenić jeszcze ryzyko projektu. Na początek musisz zbadać, które elementy prognozy przepływów są najmniej pewne i najbardziej znaczące dla projektu.

W tym przypadku mogą to być:

  • przychody ze sprzedaży,

  • koszty wynagrodzeń,

  • koszty czynszu,

W przypadku tego projektu pomijamy koszty materiałów, gdyż są on ściśle skorelowane
z przychodami – jeżeli wzrosną koszty materiałów, to rosną także ceny produktów.

Stosując analizę wrażliwości, możesz sprawdzić, przy jakiej zmianie podanych wyżej czynników projekt nadal będzie opłacalny (NPV>0).

Wyniki są następujące:

  • już przy spadku przychodów o 4% projekt przestaje być opłacalny,

  • projekt jest mniej wrażliwy na wzrost kosztów pracy, bo dopiero ich wzrost o 27% sprawia, że NPV<0,

  • projekt dopuszcza nawet 54% zwyżkę czynszu i nadal pozostanie opłacalny.

Podsumowując, analizowany projekt jest bardzo wrażliwy na zmianę poziomu przychodów, a zdecydowanie mniej na zmianę poziomu kosztów.

Jednak nawet jeżeli jest mało realne, żeby płace wzrosły o 27% a czynsze o 54%, to powinieneś także zbadać opłacalność inwestycji, gdy oba te zjawiska (choć w mniejszej skali) wystąpią równocześnie.

Analiza wrażliwości wskazuje, że NPV spada poniżej 0, jeżeli jednocześnie płace wzrosną
o 10% a czynsz o 30%, a taka sytuacja jest już bardziej prawdopodobna.

Analiza wrażliwości daje informacje, że jest to projekt o wysokim ryzyku – świadczy
o tym szczególnie wysoka wrażliwość na zmianę poziomu przychodów. Wobec tego zarządzający tą firmą muszą podjąć decyzję, czy chcą się w dany projekt angażować, czy nie. Będzie to w dużej mierze zależało od możliwości zabezpieczenia się przed ryzykiem wystąpienia omawianych zjawisk.

W decyzji może pomóc także analiza możliwych „ścieżek wyjścia”. Chodzi tu o ocenę, ile będzie kosztować wycofanie się z projektu podczas jego realizacji, np. jeżeli wystąpią niepokojące odchylenia od planu.

W tym celu powinieneś odpowiedzieć sobie m.in. na następujące pytania:

  • czy jest możliwość wypowiedzenia umowy najmu przed terminem,

  • które elementy wyposażenia i który sprzęt można sprzedać i za jaką cenę,

  • czy firma jest w stanie spłacić kredyt przed terminem, jeżeli w wyniku zaniechania działalności bank wypowie umowę kredytową, lub czy jest możliwość zmiany umowy kredytowej,

  • jakie będą koszty likwidacji działalności – odprawy, koszty doprowadzenia obiektu do stanu określonego w umowie najmu.

Metody oceny projektów inwestycyjnych mają za zadanie ułatwić podjęcie decyzji o realizacji lub zaniechaniu projektu, jednak nie wszystkie kwestie da się ująć w liczby. Oceniając projekt inwestycyjny nie możesz zapominać, że podstawą obliczeń są przyjęte założenia, dlatego raz jeszcze wskazujemy, że w pierwszej kolejności i szczególnie dokładnie powinieneś przyjrzeć się, na ile te założenia są wiarygodne.

 

Słowa kluczowe:
analiza inwestycjiryzyko
Nie ma jeszcze komentarzy do tego dokumentu.
Zaloguj się aby dodać komentarz

Najnowsze porady

© PortalFK.pl
Strona używa plików cookies. Korzystając ze strony użytkownik wyraża zgodę na używanie plików cookies.

Przetestuj Portal FK przez 24 godziny za DARMO - otrzymasz dostęp do wszystkich treści Przetestuj Portal FK »

x
wiper-pixel